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安信证券成长牛股的基因及估值溢价商榷

2019-08-14 16:29:57来源:励志吧0次阅读

安信证券:成长牛股的基因及估值溢价商榷 2018-10-26 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

■资源稀缺并不可怕,就是怕有稀缺心态,行为经济学家穆来纳森和认知心理学家沙菲尔在著作《稀缺:我们是如何陷入贫穷与忙碌的》中如是说到。这句话放在A股上,或得改改,资源稀缺与稀缺心态两者均有,但哪个更重要则见仁见智。回望A股市场二十多载历史,总有一批股票在资源稀缺和稀缺心态的共同作用下以惊人的涨幅为市场留下深刻的印记,被众人冠之以牛股。而牛股的稀缺性更使得后来者孜孜不倦地追求和探索。虽然,这些寥若星晨的牛股诞生都离不开天时、地利、人和等因素的叠加,但爆发看似偶然,其实背后存在着必然的推动力。

本文将以此为切入口,研究成长牛股稀缺性的基因与影响因素,并尝试提出衡量成长牛股稀缺性衡量手段以及具体的估值溢价方法,敬请广大投资者关注。

需要提醒的是,在这里,我们认为成长股是那些在某个历史时期处于新兴领域,行业高速发展,未来成长空间巨大的公司,例如TMT行业、医药、电子和军工行业为主的新兴行业。

■我们认为成长牛股稀缺性最首要的是商业模式的稀缺性,其次是在行业竞争格局中的地位,最后才反映到公司经营的基本面上。同时,还需要考虑到投资者的稀缺心态。其中,基本面可以分为以下几个视角:1、就成长速度而言,持续增长比高增长重要,例如老板电器;2、就盈利能力而言,ROE重要,ROIC比ROE更重要,例如亿联网络;3、就现金流管理能力而言,投资现金流导致的困境要比经营现金流与筹资现金流严重得多,例如乐视网;4、就成长速度和现金流管理能力而言,没有现金流支撑的净利润增长是不可持续的,例如蓝色光标;5、就成长速度和盈利增速而言,归母净利润增速持续高于ROE是一个衡量公司规模扩张能力的好指标;6、结合三者来看,经营现金流增速(相对)》营业收入增速(相对)》净利润增速(相对)》净资产增速能够较好综合描述成长牛股稀缺性的静态财务指标体系。

我们将就典型的成长行业(TMT+电子+医药+军工)回归分析结果得出:在纳入商业模式、市场占有率和基本面后,我们发现当前相当一部分成长股的低估空间是客观存在的,尤其是在计算机、电子、传媒板块的成长风格股票被低估的程度更为明显(具体个股名单请联系对口销售)。具体结论如下:

1、国防军工及传媒是两个对市场订单比较敏感的行业,其他主要成长风格行业的市场份额因素并不能为其估值溢价提供明显正面效应;2、以依靠资本开支扩张为主导的成长驱动型模式在计算机行业有较大优势,而其他成长风格行业更加适合通过回报驱动型模式取得高于行业平均的估值溢价;3、杠杆模式方面,医药生物明显偏向高杠杆模式,国防军工明显偏向低杠杆模式这两个行业外,其他主要成长风格行业的杠杆使用模式方面并无对估值溢价的突出贡献;4、资产配臵方面,除国防军工明显偏向于重资产模式,主要成长风格行业更适合采用轻资产模式取得高估值溢价;5、在单独各个成长风格行业中,归母净利润增速对于个体企业的估值溢价皆无明显贡献(但都有微弱的正面关系),说明目前估值中已基本将归母净利润增速纳入估值溢价的考量。

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